目前，中國銀行體系的資本總量只有大約4萬億元，如果地方融資平臺貸款潛在的凈損失得不到控制，將大大影響銀行體系的資產質量。盡管將來政府也會通過超大規模注資來解決這個問題，但注資前上市銀行市值的縮水，注資后每股內含價值的下降，都是難以避免的。同時，天底下沒有免費的午餐，政府向銀行體系大規模注資的結果，是中央財政的風險大幅度上升。而我們知道，地方財政積累的潛在風險已經不小。

　　中國經濟內在的減速壓力，連同外部經濟二次衰退的沖擊，很可能導致中國經濟形勢在下半年偏于負面化。

　　從下半年開始，在多種因素的共同作用下，中國企業的盈利水平也將顯著下降。不少人對政府再度推出刺激政策抱有希望，但各行各業產能過剩的現狀、銀行體系已形成的巨大風險，使得政府幾乎不可能再推出更大規模的信貸刺激。也就是說，政府即便再度刺激經濟，其力度也將明顯下降。

　　個人認為，只剩下一條表面合理的刺激路徑：“保障房建設大躍進”。但歷史將會證明，它也不是一個好招，因為中國普通住宅的供給在本質上并不短缺，只是被有錢人和投機客大量囤積著而已。

　　如果說A股中的銀行股沒有向上反轉的理由，那么整個股市更是如此。

　　中國銀行系統正在清查地方融資平臺貸款質量，并將增加撥備,這將給銀行業績帶來下滑的壓力。再融資所引起的股本擴張也將攤薄每股盈利。中長期角度潛在的貸款損失，也將影響理性投資者對銀行股的信心。盡管目前大多數人對銀行體系的風險警覺度不夠，但會有越來越多的人注意和認識到這種風險。

　　綜合這些因素來判斷，表面上很誘人的銀行股難以產生反轉行情，而整個股市也找不到持續上行的動力。目前滬深300指數市盈率不高，在很大程度上是因為銀行股市盈率“虛低”。從全球股市的歷史經驗看，長期角度中國股市的平均市凈率可能向1.5倍附近回歸。

　　從技術形態來看，筆者以為，A股市場和全球很多國家的股市一樣，處于頂部構筑完成之后的下跌過程的初期，而不是已經見底。目前，還看不到任何見底的信號。

　　關于何處是底，我想談這么幾點看法：市場上不出現全面的絕望，尤其是“多頭”階段性銷聲匿跡，就不大可能是底；平均市凈率不下降到2倍以下難以見底，下降到2倍也未必是底；貨幣供應量對股市流通市值的支撐能力未回升到較高水平，就難以見底。

　　　債務危機的本質是借錢過度

　　最后，我想指出，從美國次貸危機到今天，一批國家的主權債務危機在本質上都是因為借錢過度，只不過前者是老百姓借錢過度，后者是政府借錢過度。危機之中政府的大規模救助，助長實現了債務危機從私人部門到公共部門的轉移。

　　對于中國來說，則主要表現為地方融資平臺借錢過度。如此看來，三年來上演至今的，實際上是一場不知將怎樣收場、又將于何時落幕的債務危機的長劇。

　　歷史上，幾乎每一個民族、每一種宗教都把節儉和量入為出作為基本的道德規范。但1936年凱恩斯發表的《就業、利息與貨幣通論》顛覆了這種規范。從那時起，節儉開始由美德淪落為“宏觀過錯”；政府實行一輪又一輪擴張性財政政策，并為此不斷發債，更被視為天經地義。2008年和2009年，一大批國家實行規模空前的刺激性財政政策，使這個浪潮膨脹到極致。