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　　雖然熊貓債券的發行，在現階段更多的是一種象征意義，但債市的一些新規則有望在這些嘗試中建立起來，隨之而來的將是債市的擴容

　　外資機構在中國的第一票本幣債券的發行進行得很漂亮。

　　2005年10月13日，亞洲開發銀行(亞行)在中國第一批發行本幣債券——熊貓債券，“當天就完成所有認購。”亞行的高級金融學家張雪春對本刊記者說。她是亞行此次債券發行的負責人之一。雖然亞行的發行計劃為10億元，但在3.345%的認購點上，各金融機構的認購額已經達到14億。

　　而此前兩天，國際金融公司(IFC)已經有了一輪熊貓債券的成功首發。這家世界銀行(World Bank)旗下負責推動私有企業發展的機構，此次發行了價值人民幣11.3億元 (1.396億美元)的10年期熊貓債券，債券的收益率為3.4%。

　　中國人民銀行對熊貓債券的發行評價是：“中國債券市場對外開放的重要舉措和有益嘗試。”雖然發行的規模令熊貓債券對市場開放的推動來說更具象征意義，但債市的一些新規則有望在這些嘗試中建立起來。

　　新規漸立

　　從2000年IFC總裁向時任國家財政部部長的項懷誠寫信開始，外資金融機構開始了在中國發行本幣債券的努力。近5年的談判中，中國政府做出的技術讓步，讓業界窺見了金融自由化的一道曙光。

　　2004年亞行首次嘗試在馬來西亞和泰國發行本幣債券時，兩個國家的很多金融法規都是空白，“我們促進了這方面法律法規的建立。”張雪春說。在和中國政府談判的4年中，亞行和國際金融公司也有這方面的收獲。

　　比如，兩家公司在財務核算上都采用美國會計準則。但中國政府2005年2月頒布的《國際開發機構人民幣債券發行管理暫行辦法》中要求財務記錄按照中國會計標準。這讓兩家國際機構“非常為難”。以亞行為例，有60多家成員國，并在40多個國家提供借款；如果要把所有會計報表按中國會計標準轉化，需要3個月以上的時間和三四十萬美元的調整費用。

　　“會計問題本來屬于技術范疇，但被寫進了《暫行管理辦法》，就成了一個政策問題。”張雪春說。IFC也面臨同樣的困境。兩家公司通過跟財政部和其他四部委的多方溝通，最后獲準繼續使用美國會計準則。

　　關于文書記錄方面的與國際接軌的改進還有很多。據亞行資金局助理司庫胡安·利曼迪布拉特(Juan Limandibrata)介紹，熊貓債券的募集說明書與亞行在歐盟、日本和美國發行債券時披露的內容和文本相近，可以為國內的市場參與者提供高質量和透明的披露文件樣本。在交易管理方面，亞行將通過簿記程序和建檔人來保證達到市場平衡價格以及所有投資者的同一價格。這些交易文件的國際化記錄，為此后更多外資機構進入中國市場鋪平道路。

　　熊貓債券給中國資本市場帶來的還不止這些。新的發行主體，總會給原本封閉的市場帶來很多意想不到的新情況。

　　此外，按照《亞行》發行債券的章程要求，亞行在資金管理中必須要做利率調期，這是一種被債務人用來降低借款成本，或避免利率波動帶來風險的自保之法。“中國還沒有這方面的法規，所以我們正全力與央行合作，讓他們批準我們做利率調期，很快就有法規出臺。”張雪春說，“這將為中國發展金融衍生產品提供工具，各家銀行也能做自己的風險管理。”

　　中國債市放入“鲇魚”

　　美國著名經濟學家坎特伯雷稱，“債券市場”已經成為“比總統更能影響每個人生活”的現實存在。在債市發達的美國，債市總值占到國民GDP的143%。全球統計債券總值相當于GDP的95%。而中國2002年末銀行間市場、交易所市場托管的債券，加上憑證式國債，總值為2.8萬億元，相當于GDP的29%。這與同期16萬億元的銀行資產相比很不協調。

　　亞行和IFC對本幣債券的介入，開啟了外資金融機構進入中國債市的大門，將擴容本幣債券市場，為疲軟的債市放進幾條鲇魚。“我們在東南亞等地做這些嘗試后，都有很多外資機構跟進發行。”張雪春說。在這方面，中國臺北是一個杰出的例子。自亞行發行第一筆本幣債券之后，臺北債市引進其他外資金融機構和受到國際認可的速度很快。2006年元月，它將成為全球債市最具代表性的“雷曼兄弟全球債券指數”的成員之一。從1969年起，亞行發行了31個幣種，總金額為600億美元的本幣債券。2004年還在泰國、馬來西亞、印度做了外資機構發行本幣債券的第一單。亞行2004年11月22日發布的首期《亞洲債券監測》指出，東亞地區的本幣債券市場作為國內融資來源的重要性在不斷增加，其中“泰國的市場增長幅度最大，而馬來西亞本幣債券余額占國內生產總值的比例最高”。

　　“本幣債券在全世界都是檢驗市場自由化的試金石。”IFC財務主管夏皮羅說。張雪春對這句話的理解是，中國以前的債券市場，在發行人這一塊沒有完全開放。迄今為止，中國債市產品包括國債、央行票據和企業債，其中絕大多數都是財政部發行的國債和央行票據。而發行人均由政府、政府機構或其他與公有部門聯系緊密的實體所包攬。

　　國際金融公司和亞行首吃螃蟹，做了外資機構發行本幣債券的第一單，可視為發行人自由化的破冰。“發行主體單一的話，金融產品就單一，發行主體多元化，才能提供給國內金融機構更多適合的產品。”張雪春說。此次發行的熊貓債券便深得國內金融機構青睞。

　　保險機構將成為債券持有者中的主力軍。勞動和社會保障部部長鄭斯林此前在全國勞動和社會保障工作會議上預計，全年養老、失業、醫療、工傷和生育保險5項社會保險基金的收支總規模將超過1萬億元。而這個數字里的絕大部分，都成為了保險公司持有的巨額長期債務。“要做長期資金管理，那就必須有長期資產跟他匹配。”張雪春說，“熊貓債券是10年期長期債券，對養老基金和保險公司的資產組合是很好的選擇。”

　　　(文章來源：《中國新聞周刊》 作者：陳曉）